——投资者、投资者保护及相关概念简析

郭文龙 （仅代表个人观点）

关于投资者保护的调研和著述成果颇丰，相关监管部门构建的保护体系也日趋完善，但在目前我国金融行业实行分业经营和分业监管的情况下，相关调研和论著多集中于某个行业，或聚焦机制完善，或侧重国外理论概览，对于基础的概念界定，尚缺乏相对全面的梳理，可能会对普通百姓甚至从业人员造成困惑。例如金融市场有“消费者”“金融消费者”“客户”“当事人”等概念，资本市场“投资者”称谓在不同法律法规、规章、规范性文件以及不同场合也有所不同。本文主要侧重于厘清相关术语的缘起、历史演进以及使用场合等。

一、法律、规章以及审判实践中的“消费者”“投资者”和“金融消费者”概念评述

在日常生活和工作中，“消费者”“金融消费者”以及“投资者”的概念基本约定俗成，监管机制基本成型。总体来说，涉及日常生活和生产的“消费者”主要归口市场监管局负责，涉及证券、基金和期货的“投资者”归口证监会系统负责，涉及银行、保险提供服务的“金融消费者”主要归口人民银行和银保监会系统负责。

通过简要梳理金融市场大事记，可从错综复杂的事件中发现消费者、投资者和金融消费者理论上和实践中呈三足鼎立态势。1992年国务院证券委和中国证监会成立，1994年《消费者权益保护法》颁布实施，1998年中国保监会成立及《证券法》颁布实施，2003 年中国银监会成立，2006年银监会办公厅发布通知首次提出“金融消费者”概念，2008年证监会正式提出“保护投资者权益是监管工作重中之重”，2013年人民银行开展“金融知识普及月”活动，2015年国办印发《关于加强金融消费者权益保护工作的指导意见》，2016年人民银行《金融消费者权益保护实施办法》颁布实施，2018年银监会与保监会合并成立银保监会，2020年人民银行颁布《金融消费者权益保护实施办法》。

（一）“消费者”概念的产生及发展历程

从历史上看，全世界首个消费者组织1898年诞生于美国，1936年建立了全美消费者联盟，1960年，美国、英国等5国消费者组织在海牙发起成立了国际消费者组织联盟。1983年，国际消费者组织联盟将每年3月15日定为“国际消费者权益日”。1985年，联合国大会投票一致通过了《保护消费者准则》（第39/248号决议），这是一部具有世界意义的保护消费者的纲领性文件。

我国现行《消费者权益保护法》（以下简称《消法》）于1994年实施并于2000年及2013年进行两次修订。整部法律重点仍然体现向消费者倾斜的原则。

根据《消法》第三条的规定，消费者是为了满足个人或家庭的生活需要而购买、使用商品或者接受服务的自然人。根据该概念，消费者的三个主要特征为：（1）主体，自然人而非企事业单位；（2）目的，为满足个人或家庭的生活需要而非生产需要，更不是投资需要；（3）方式，购买、使用商品或者接受服务。

消费者权益保护是经济社会发展到一定阶段的产物。换言之，消费者权益保护的历史与经济社会发展阶段同步。现代市场经济，催生了诸多地位强势的企业甚至是垄断性企业，普通消费者在上述企业面前缺乏讨价还价的能力和机会。另外，当发生纠纷时，普通消费者要通过普通的民事诉讼程序获取赔偿，耗时费力，不堪重负。

况且，随着生产技术的提高和科技的发展，企业品种越来越丰富，受众越来越多，纠纷也水涨船高。在这种前提下，单靠传统民商事法和民事诉讼根本无法妥善解决，亟待通过其他的有别于传统民商事法律的规则来调整涉及社会公共属性的社会关系，确保保护方式、效率和力度更倾向于力量薄弱的消费者。基于此，现行《消法》第六条开宗明义提出“保护消费者的合法权益是全社会的共同责任”。在这种情况下，经济法理论应运而生。

消费者概念的诞生，消费者权益保护的勃兴，以及消费者权益保护法律法规的制定与完善，都是基于双方在信息、技术和资金方面严重不对称前提下对弱势群体的特殊保护。民商事领域以及大部分经济法领域的立法基础和出发点相通。消费者保护理念也体现在后续的“金融消费者”以及“投资者”保护工作中。

（二）“金融消费者”概述的产生及发展历程

《消法》颁布20多年，消费者的内涵和外延已约定俗成。在我国传统金融法研究领域，一般不会再将客户称为消费者。同样，我国《消法》也从未涉及任何金融消费方面。不仅如此，就连金融市场重要的《中国人民银行法》《银行业监督管理法》《商业银行法》《保险法》等法律，也都没有提及“金融消费者”的概念。

银监会较早使用“金融消费者”概念，笔者最早查询到的资料为2006年3月银监会办公厅发布的《关于商业银行开展个人理财业务风险提示的通知》，其中第二条规定，“理财产品（计划）的设计应当尊重和保护金融消费者的权益，特别是知晓理财产品（计划）风险特征的权益。”

最早体系化明确“金融消费者”权益保护工作的政策文件，为2015年11月4日国务院办公厅印发的《关于加强金融消费者权益保护工作的指导意见》，开篇便明确“金融消费者”的重要性，提出“金融消费者是金融市场的重要参与者，也是金融业持续健康发展的推动者。加强金融消费者权益保护工作，是防范和化解金融风险的重要内容，对提升金融消费者信心、维护金融安全与稳定、促进社会公平正义和社会和谐具有积极意义。”

具体工作要求方面，提出“一行三会”要按照职责分工密切配合，金融机构要建立金融消费者适当性制度。《指导意见》同时提出要建立金融消费纠纷多元化解决机制，金融管理部门、金融机构要建立和完善金融消费投诉处理机制，畅通投诉受理和处理渠道，建立金融消费纠纷第三方调解、仲裁机制，形成包括自行和解、外部调解、仲裁和诉讼在内的金融消费纠纷多元化解决机制，及时有效解决金融消费争议。

2016年，人民银行根据《消法》和国办《指导意见》制定了《金融消费者权益保护实施办法》（银发〔2016〕314号），但通过研究，笔者人民银行该规范性文件的适用范围主要为银行类、提供交叉类服务的金融机构、支付机构和征信机构，并不适用于保险公司等其他金融机构。

需要明确的是，现行《消法》主要从规范商品和普通意义上的服务，金融消费尤其是较为特殊的证券市场产品和服务属于特许经营行业。按照特殊法优于普通法的理念，金融市场主体（资本市场）主体应当遵循特殊行业的法律法规及其他规则。

（三）“投资者”概述的产生及发展历程

结合先行法律法规、规章及规范性文件，狭义的投资者一般指参与证券、基金交易的自然人、法人以及其他非法人组织。广义的投资者则包括所有参与资本市场交易活动的参与者，包括狭义的证券投资者、期货和衍生品领域的交易者，以及证券投资基金领域的基金份额持有人、合格投资者等。除此之外，《公司法》中的“中小股东”“债权人”等法律概念，在资本市场语境中也属于广义的投资者范畴，本文稍后详细展开论述。

二、资本市场“投资者”及相关概念简述及评析

在资本市场相关法律法规、规章、规范性文件以及自律组织规则中，“投资者”称谓“百花齐放”，光新修订的《证券法》就存在“当事人”“投资者”“客户”以及“委托人”等不同概念，更别说尚有《证券投资基金法》和《期货和衍生品法》中特有的其他称谓。

（一）狭义“投资者”概述

《证券法》第一条立法宗旨和目的为“保护投资者的合法权益”。纵观《公司法》《基金法》及《期货和衍生品法》，唯有《证券法》开宗明义提出“保护投资者”概念，其他法律均采用更宏观的表述，例如《基金法》表述为“保护投资人及相关当事人的合法权益”，《期货和衍生品法》表述为“为了保障各方合法权益”。

《证券法》对投资者保护工作额外“关照”，增设专章（第六章，共计8个条款），彰显其重要性。因此前已有大量文章对专章所述的支持诉讼机制等机制进行了充分专业的解读，在此不赘述。

“投资者”的表述通俗易懂，使用广泛。2017年颁布实施的《适当性管理办法》第七条规定了投资者分为普通投资者和专业投资者。《证券法》第八十九条明确了上述分类。《期货和衍生品法》第五十一条也延续了该分类法，将期货交易者分为普通交易者和专业交易者。“投资者”与“交易者”的区别与关系，后文简要阐述。

（二）“投资人”“基金份额持有人”概述

“投资人”与“基金份额持有人”概念出自2015年修订《证券投资基金法》（以下简称《基金法》）两者在法条中的表述分别有13处和93处。

关于“投资人”表述。例如，该法第一条规定立法宗旨，为了保护投资人及相关当事人的合法权益。第六十条及六十六条规定，投资人交纳认购的基金份额款项（申购款项）时，基金合同（申购）成立。第九十八条规定，基金销售机构应当向投资人充分揭示投资风险，并根据投资人的风险承担能力销售不同风险等级的基金产品。等。

关于“基金份额持有人”表述。例如第三条规定，基金管理人、基金托管人和基金份额持有人的权利和义务，依照本法在基金合同中规定。第八条规定，基金财产投资的相关税收，由基金份额持有人承担。第四十二条规定，基金托管人职责终止的，基金份额持有人大会应当在六个月没选任新基金托管人。等。

“投资人”的概念除《基金法》使用外，证券领域一些规章和规范性文件也在使用。但是，严格来讲“投资人”并非法律术语。“投资人”为啥会创设于《基金法》中，为何不采用狭义证券行业的“投资者”表述？笔者尚未掌握其内部逻辑，后续值得研究。

关于“投资人”与“基金份额持有人”的区别，大致可以认为，“投资人”表达的是与购买基金前，而“基金份额持有人”指指购买基金后。但两者在法律中反复穿插出现不够严谨，从使用角度来说也不利于投资者理解和运用。更何况，《基金法》还规定了“合格投资者”概念，下文将专门简述。

《基金法》最新修订时间（2015年）早于证监会《证券期货投资者适当性管理办法》颁布时间（2017年），更早于《证券法》颁布时间（2020年），基金销售机构落实适当性管理的规定还比较原则，相关业务权责还存在盲区，期待修订时参考《证券法》的相关规定进行细化，同时斟酌“投资人”的表述是否确有必要，是否可以清晰理顺与其“基金份额持有人”的逻辑。

（三）“合格投资者”概述

《基金法》还规定了“合格投资者”的概念，导致实践中出现因基础性概念混淆不清造成理解困难等情况。本文简要研究“合格投资者”的起源、实践中被误用，以及正本清源等内容。

《证券法》和《期货和衍生品法》相继提出“普通投资者（交易者）”和“专业投资者（交易者）”概念，沪深交易所等自律规则在投资者（交易者）准入要求中普遍适用“个人投资者”和“机构投资者”概念。上述分类有明确的标准和条件。

相比较而言，《基金法》第十章“非公开募集资金”另起炉灶增设的“合格投资者”则显得颇为单薄和尴尬。一是其与上述两类概念尤其是专业投资者交叉，理解和使用不便。二是远不如上述两类概念深入人心，究竟适用何种场景也语焉不详。但是，《基金法》使用“合格投资者”概念应该不会空穴来风，还需要通过收集整理历史资料进行分析和研判。以下为部分主要文件，

2014年《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》（ 国发〔2014〕17号）第四“培育私募市场”第（十三）建立健全私募发行制度中提出“建立合格投资者标准体系”，这是笔者能通过公开渠道搜索到的最早的政策性文件。2017年《国务院办公厅关于规范发展区域性股权市场的通知》（国办发〔2017〕11号）第五规定“区域性股权市场实行合格投资者制度”。2014年证监会《私募投资基金监督管理暂行办法》第三章规定“合格投资者”。2019年证监会《非上市公众公司监督管理办法》第六章规定“向不特定合格投资者公开发行股份”。等等。

由此可以大胆且充分推测，“合格投资者”主要适用于非公开发行领域，比如非上市公司公司、私募投资基金以及区域性股权市场，指的应当是符合一定条件的投资者。

《公司债券发行与交易管理办法》修订也印证了笔者的推论。原《债券管理办法》使用“合格投资者”概念（第14条），新修订后的办法完全摒弃该表述，按照《适当性管理办法》关于“普通投资者”和“专业投资者”的分类（第12条），赋予专业投资者相应的权利，例如第34条规定，非公开发行的公司债券应当向专业投资者发行。另外第35条和38条的进一步规定。

那么，“合格投资者”到底是什么呢？现行《证券期货投资者适当性管理办法》（以下简称《适当性管理办法》）第十四条规定了监管部门或自律组织在针对特定市场、产品或服务制定规则时，可以考虑风险性、复杂性以及投资者的认知难度等因素，从资产规模、收入水平、风险识别能力和风险承担能力、投资认购最低金额等方面，规定投资者准入要求。

因此，笔者认为，适用于非公开领域的“合格投资者”概念，实际上是投资者准入要求的一种，因为所适用行业特殊，因此有特定称谓。今后应当严格限定并且明示其适用范围，以便经营机构、从业人员及普通投资者理解和运用。

（四）“交易者”概述

2022年4月新颁布实施的《期货和衍生品法》第一条规定了立法宗旨，即为了保障各方合法权益。该法关于适当性管理的规定充分借鉴《证券法》规定，从完善程度、可操作性以及不同层级规章制度间的衔接等方面看均比《基金法》规范。

需要明确的是，《期货和衍生品法》最终选用“期货交易者”概念并在第五十一条中将其分为普通交易者和专业交易者。究其原因，主要有以下几点：一是期货市场功能在于风险管理，期货市场的参与者不宜被称为“投资者”，也即“投资者”的范围不足以涵盖期货中的套期保值等客户。二是相比“客户”和“参与者”的表述，“交易者”一词比较中性，用于指代参与期货交易的市场主体更直观和准确。

（五）“股东”“债权人”概述

不同法律规范的内容不同，侧重点千差万别，法律术语表达方式也截然不同。2018年第四次修正的《公司法》没有直接规定投资者保护相关内容，仅有大约五个条款间接涉及。

第一条立法宗旨，为了保护公司、股东和债权人的合法权益。上市公司只是众多公司中的小部分，股票投资者和债券投资者也只是诸多公司股东和债权人中的极少部分。因此从该条可以推导出《公司法》保护的“股东”和“债权人”包含保护中小投资者之意。

除此之外，《公司法》还有四个条款对上市公司“关键少数”（董事、监事和高级管理人员）做出相应约束，间接保护投资者合法权益。第一百四十七条规定不得担任相关职务，第一百四十八条规定负有忠实义务和勤勉义务，第一百四十九条规定不得从事的行为，第一百五十条规定过错赔偿责任。

上述四个条款强调义务和禁止性规定，主要站在保护公司角度而非投资者利益。《公司法》其他条款以及第十二章“法律责任”中的各种处罚基本也是基于保护公司利益。当然，《公司法》主要体现保护公司利益，与切实保护投资者合法权益并不矛盾，仅仅只是侧重点不同。上市公司作为资本市场主要产品的供给方，其健康稳定发展是资本市场的基石，在资本市场的重要性日趋凸显。

党中央、国务院持续关注上市公司质量。从2005年11月国务院转发证监会《关于提高上市公司质量的意见》到2020年10月国务院直接发布《关于进一步提高上市公司质量的意见》，高层对上市公司高质量发展倾注的心血不言而喻。笔者认为，努力提高上市公司质量是保护投资者合法权益的主要路径，积极回报投资者是上市公司把投资者保护落到实处的关键环节。

（六）“当事人”“客户”概述

首先，关于“当事人”。《证券法》第四条规定，证券发行、交易活动的当事人具有平等的法律地位，应当遵守自愿、有偿、诚实信用的原则。第三十五条规定，证券交易当事人依法买卖的证券，必须是依法发行并交付的证券。第三十九条规定，证券交易当事人买卖的证券可以采用纸面形式或者国务院证券监督管理机构规定的其他形式。其他相关规章制度中也有相关表述。其次，关于“客户”。《证券公司监督管理条例》《期货交易管理条例》《期货公司监督管理办法》等部分条款将投资者（交易者）称为“客户”。

笔者认为，“当事人”及“客户”称谓主要是站在法律或服务的角度来表达契约方享有的平等、自愿等前提，更偏向于中性表述。而“投资者”“交易者”以及“金融消费者”等称谓则主要站在监管机构和行政相对人的角度。在不同的法律中，参与市场投资和交易的主体存在独特称谓，变换“马甲”出现不值咬文嚼字，根据实质重于形式的原则去理解即可。当然，在相同的法律制度体系和运用语境中，相关称谓则理应保持一致，以便投资者理解和运用。

三、关于投资者保护的三个延伸课题

（一）投资者保护的宽度和广度

目前对《证券法》关于投资者保护的解读，存在过度聚焦专章（第六章）所建立的机制和制度，忽略其他章节，导致把“大投保”解读成“小投保”的情况。

实际上，先从整部法律看投资者保护。《证券法》均围绕保护投资者合法权益开展，笔者认为，该法体系遵循着以规范市场参与主体为主（第七章至第十二章分别规范证券交易场所、证券公司、证券登记结算机构、证券服务机构、证券业协会以及证券监督管理机构）、规范市场主体某些行为为辅（第三章部分章节至第五章，分别规范上市公司的上市、上市公司的收购以及信息披露，笔者称其为“两章半”）的逻辑和原则。尤其用“两章半”的篇幅规范上市公司这个资本市场主要产品的供给方，再次充分说明上市公司高质量发展的重要性和在上市公司开展投资者保护工作的必要性。

再从监管角度看“大投保”。证监会一切监管工作的出发点和落脚点都是投资者保护工作。股票、债券、期货、基金领域监管全覆盖，从市场主体日常监管到稽查执法环节全链条，各市场、产品和业务均实现了投资者保护的闭环管理，投资者保护相关法律法规、规章、规范性文件以及自律规则体系也在持续完善推进中。

（二）“投资者”“交易者”“金融消费者”等兼容问题

前文已阐述过，消费者保护理念在日常生活领域确立后，逐步贯穿于投资者保护以及金融消费者保护工作之中，但是在金融分业监管的情况下，如何妥善处理“投资者”与“交易者”“投资人”“合格投资者”“基金份额持有人”等资本市场内部相关概念的关系，进而如何处理资本市场“投资者”“交易者”等相关概念与“金融消费者”的关系？不同监管部门的概念表述历来约定俗成，在各自领域适用并无较大冲突，但表述在同一个文件中该如何处理？这是一个争论许久的问题，实践中多采用“金融消费者（投资者）”这样的表述，比较不方便。

关于资本市场内部概念的关系，采用的是列举的方式进行补充，例如《适当性管理办法》增加“本办法所称投资者，包括《证券法》规定的投资者，《证券投资基金法》规定的投资人、基金份额持有人，以及《期货和衍生品法》规定的交易者等”作为该办法第二条第二款。实际上，不进行上述修订也不影响相关制度的执行，更不影响投资者保护工作的力度。

作为司法审判机关，人民法院最善化繁为简，它跳出不同监管领域中存在不同概念的窠臼，直接采用概括性概念“金融消费者”，完美诠释实质重于形式的原则。例如2019年最高人民法院在《第九次全国法院民商事审判工作会议纪要》（以下简称《九民纪要》）第五部分“关于金融消费者权益保护纠纷案件的审理”中，将所有购买金融机构产品或接受金融机构服务的当事人统称为“金融消费者”，举重若轻解决了相关基础概念表述不同带来的问题。

《九民纪要》并未构建相关概念，而是采用简明扼要的列举方式来穷尽相关主体和行为，例如，卖方机构是指金融产品发行人、销售者以及金融服务提供者。适当性义务是指卖方机构向金融消费者推介、销售银行理财产品、保险投资产品、信托理财产品、券商集合理财计划、杠杆基金份额、期权及其他场外衍生品等高风险等级金融产品，以及为金融消费者参与融资融券、新三板、创业板、科创板、期货等高风险等级投资活动提供服务的过程中，必须履行的了解客户、了解产品、将适当的产品（或者服务）销售（或者提供）给适合的金融消费者等义务。

（三）上市公司投资者关系管理工作开展

笔者认为，投保工作可以粗略分为前端、中端和后端。前端主要是各项宣传教育，比如预防性宣传或者新政策推广。中端主要是制度机制建立健全和日常协调服务，比如与法院建立诉调对接机制等。后端主要侧重于投资者权益受损补救工作，主要是配合两家法定投资者保护机构（中证中小投服中心和中国证券投资者保护基金公司）开展持股行权、支持诉讼、先行赔付、证券纠纷特别代表人诉讼工作等。

可以看出，在投资者保护工作中，上市公司缺少前端和中端，一旦涉及到投资者保护，则基本上集中于后端，工作具有一定的对抗性。与证券、基金和期货领域有明确《适当性管理办法》作为抓手不同，上市公司投保工作以往缺乏有效手段。《上市公司投资者关系管理工作指引》修订发布后，为上市公司开展“看得见”“抓得住”以及“用得上”的投资者关系管理提供了依据。

笔者认为，上市公司可以通过短期和长期结合的方式来探索开展工作。短期来看，加强董监事及高级管理人员培训，通过抓“关键少数”来促进上市公司规范发展；通过高管集体接待日或开放日加强与投资者的互动，定期召开业绩说明会增强公司透明度。长期来看，加强上市公司投资者关系管理工作并以此作为有效抓手，做好投资者关系管理是上市公司做好投资者保护工作的重要内容。